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Fundos imobiliários: cenário e perspectivas para 2024 

As perspectivas para os fundos imobiliários são interessantes para 2024. Na visão de Eduardo Mekbekian, sócio fundador da Manati Capital Management, isso decorre especialmente de um fundamento macroeconômico, além de uma questão mais específica do segmento de fundos imobiliários. 

Sob a ótica macro, o arrefecimento das taxas de juros e a continuidade do ciclo de redução da Selic conceitualmente geram consequências positivas para o setor. Historicamente, é possível notar uma correlação negativa considerável, ou seja, é comum passarmos por momentos de valorização das cotas de fundos imobiliários quando as taxas de juros estão em queda. 

“Esse fato ocorre em razão da grande pulverização do segmento de fundos imobiliários entre os investidores pessoa física. Alguns pontos suportam essa natureza, como a isenção fiscal no recebimento de dividendos ou mesmo a própria dinâmica de pagamentos recorrentes de rendimentos. Dessa forma, diferente de movimentos mais institucionais presentes em outras classes de ativos nos quais as precificações acompanham as expectativas do mercado, no mundo de fundos imobiliários, os preços dos ativos costumam seguir a dinâmica de mercado a posteriori aos fatos propriamente geradores de movimentos generalizados”, explica Mekbekian. 

Com relação à perspectiva microeconômica, os fundos imobiliários passaram por momentos desafiadores nos últimos anos, especialmente decorrentes da pandemia do Covid-19, mas de lá para cá, salvo algumas exceções, se evidencia uma melhora operacional difusa entre os segmentos imobiliários e, portanto, uma resiliência importante do resultado distribuído aos cotistas. A exemplo disso, uma parcela relevante dos shoppings centers encerrou o ano de 2023 com resultados em vendas mais fortes do que em 2019, anterior à pandemia. 

Adicionalmente, Mekbekian pontua que os preços dos ativos em bolsa estiveram muito voláteis ao longo desses últimos tempos, mas a economia real atravessou o mesmo período de forma mais homogênea, com tensão constante. Acredita-se que por conta disso, tem ocorrido uma seleção natural e aprimoramento operacional, com corte de custos, redução de despesas gerais e administrativas, para manutenção de sua margem operacional. Mediante esse preparo para momentos econômicos mais desafiadores, naturalmente as empresas se tornam mais robustas e mais preparadas para navegar períodos mais favoráveis. Essa conjuntura conversa diretamente com as fontes de receita, isto é, aluguel, presente nos fundos imobiliários, ele cita: 

Correlação com taxa de juros; 

Melhora operacional dos ativos imobiliários; 

A exemplo dos shoppings que já atingiram na média os resultados pré-pandemia; 

Empresas já apertaram os cintos de forma geral nesse último ano, fazendo ajustes em custos para aprimorar margem. 

Os fundos imobiliários devem atravessar um momento bastante favorável nos próximos meses. Um dos principais impulsionadores de curto prazo tende a ser a taxa de juros, representada pela Taxa Selic. Com a continuidade do ciclo de afrouxamento monetário, Mekbekian pondera que o mesmo deve ser acompanhado por uma reprecificação generalizada das cotas dos fundos imobiliários. Isso deve acontecer por conta de uma acomodação do dividend yield dos FIIs: assumindo que (i) as receitas são lineares (sob contratos de locação), sem grandes solavancos, para fundos com alta diversificação, e (ii) a remuneração oferecida pelos ativos de risco está sendo reduzida, então naturalmente a cota dos fundos imobiliários deveria subir, reduzindo, portanto, a remuneração relativa (dividendo dividido pela cota) e mantendo essa relação aderente ao retorno dos ativos livre de risco. 

Além disso, o volume de dividendos distribuídos também suporta essa visão positiva. Atualmente, o próprio dividendo distribuído pelos fundos imobiliários é superior à rentabilidade dos ativos livres de risco, desconsiderando qualquer tipo de ganho que possa advir da cota do fundo imobiliário no mercado secundário. Ativos imobiliários são, conceitualmente, ativos de longo prazo e nessa lógica, receber dividendos (aluguel) de forma diversificada, com proteção à inflação, superiores à taxa básica de juros, nos parece um bom negócio. 

Contudo, Mekbekian diz que é imprescindível mencionar que a seleção criteriosa do fundo imobiliário a ser investido é fundamental na busca pelos melhores retornos. “Embora vislumbremos um cenário positivo, nem todos os fundos imobiliários devem apresentar essa performance positiva, uma vez que seus dividendos são reflexo direto da operação diária, qualidade dos inquilinos, qualidade dos ativos imobiliários e, claro, da própria gestão dos ativos”, complementa, pontuando: 

A expectativa para os fundos imobiliários é bastante positiva; 

Enxergamos os dividendos dos fundos imobiliários que compõem o índice IFIX já trazendo pelo menos a rentabilidade da Selic atual, e isento de imposto de renda; 

Além disso, se tratando de um ativo de renda variável, esperamos ver um ajuste na precificação no mercado secundário, com alguma valorização assim que o mercado atingir o valor da Selic terminal; 

A seleção criteriosa é fundamental para se ter uma boa experiência, uma vez que nem todos os fundos deverão ter performance positiva. A questão micro, sobre contratos, qualidade dos inquilinos, qualidade dos imóveis, vai continuar sendo relevante para a performance adequada do fundo imobiliário. 

Quais segmentos são esperados para apresentar uma performance aprimorada? 

Em termos de performance, Mekbekian avalia algumas teses de investimento para este ano. “Uma delas diz respeito aos fundos com maior sensibilidade às taxas de juros. Esses fundos, normalmente, são aqueles que possuem contratos longos, com o dispositivo da atipicidade, ou seja, quando as multas para rescisão são equivalentes ao saldo do valor de locação mensal até o término do contrato. Fundos que atuam prioritariamente nesta modalidade tendem a ter uma previsibilidade maior da receita de locação, de forma que sua precificação se torna mais dependente das expectativas para as taxas de juros. É o caso dos fundos de renda urbana, por exemplo”, ressalta. 

Outro segmento, de acordo com ele, já mais defensivo, para o atual momento de mercado e que agrega muito valor no formato de dividendos consistentes são os chamados fundos de papel. Este tipo de fundo imobiliário tem em seu portfólio operações de certificados de recebíveis imobiliários, que trazem uma natureza maior de renda fixa, e normalmente, proteção direta aos índices de inflação. Existem diversos tipos de fundos, com riscos distintos, e a seleção do perfil ideal de risco para o momento da economia real é importante para o atingimento do resultado esperado. De todo modo, nos parece sempre um bom negócio buscar proteção às taxas de juros e à inflação diretamente, com pacote de garantias, especialmente para o investidor pessoa física. 

Por último, Mekbekian relaciona um dos segmentos mais recentes de fundos imobiliários que vem tomando espaço no mercado são os fundos imobiliários multiestratégia, ou hedge fund. Este tipo de ativo surgiu justamente em virtude da ciclicidade dos diversos segmentos imobiliários, e, por meio de um mandato amplo de investimento, o gestor busca se posicionar nos melhores investimentos para o momento corrente da economia, avaliando tanto índices macroeconômicos quanto variáveis microeconômicas referentes a cada setor. À medida que o cenário evolui, o gestor também promove alterações à carteira do fundo, se adequando à nova realidade de mercado. Além dos fundos imobiliários, estes fundos podem adquirir ações imobiliárias, participações em projetos residenciais, outros fundos imobiliários, certificados de recebíveis imobiliários, entre outros. Assim, aumenta-se a probabilidade de se obter retornos acima da média, independente do cenário corrente, especialmente em momentos mais nebulosos para a economia real. 

Embora os fundos imobiliários sejam tratados como uma classe de ativo, o fato é que este mercado está cada vez mais desenvolvido e, também, em constante alteração (veja-se o caso da Resolução 5.118 do Conselho Monetário Nacional). Essa evolução veio acompanhada de maior liquidez, maior quantidade de cotistas nos fundos, de estratégias diversas. Porém, esse maior leque de oportunidades de investimento também acompanha uma maior complexidade na busca pelo melhor retorno. Inclusive, hoje existem centenas de fundos imobiliários listados em bolsa, com fricção mínima para comprar ou vender. 

Segundo Mekbekian, independente da perspectiva positiva para a classe de ativo, é importante mencionar que cada subestratégia imobiliária tem sua dinâmica própria no mercado. Naturalmente, fundos imobiliários que geram retornos por meio da gestão de ativos comerciais apresentam resultados diferentes de outros fundos de ativos corporativos, por exemplo. E conhecer as variáveis relevantes para cada um desses segmentos disponíveis dentro do universo de FIIs, assim como o momento de mercado e do respectivo ciclo imobiliário, é imprescindível para uma boa experiência como investidor. 

“Uma das formas de se aprimorar os retornos da carteira visando a boa experiência de investimento é por meio de um gestor profissional. Existem diversas casas, com inúmeros perfis de investimento, e o conhecimento profundo sobre os responsáveis pela operação diária dos fundos é indispensável neste processo. Isto posto, recomenda-se entender o processo de investimento, o quão acessíveis são os gestores dos fundos, a equipe de investimentos, a própria estrutura de partnership e meritocracia, entre outros. Em geral, sempre que possível, não deixe de questionar seus gestores com relação a estes pontos. Uma gestora de sucesso é aquela que consegue constantemente oferecer retornos acima da média, por meio das melhores ideias de investimento da equipe e, sobretudo, respaldada por um claro processo de investimento”, avalia. 

A Reforma Tributária e os fundos imobiliários 

Diretamente, Mekbekian não prevê nenhum tipo de impacto da Reforma Tributária sobre os fundos imobiliários. “É claro que os fundos imobiliários são reflexo do momento da economia real, e novas diagramações tributárias para cada tipo de empresa podem impactar o resultado final das companhias. No entanto, haverá um período de transição importante e, por isso, não devemos ver nenhum impacto importante para essa classe de ativo. 

Aproveitando o tema, também ocorreram algumas mudanças recentes com relação ao tratamento fiscal dos fundos imobiliários. Ajustes como a quantidade mínima de cotistas para que o veículo de investimento distribua dividendos isentos de imposto, por exemplo, foram implementados por meio da Medida Provisória de tributação dos fundos fechados. “Este ajuste não deve influenciar a grande maioria dos fundos imobiliários listados em bolsa e disponíveis para investimentos, uma vez que o foco da medida era inibir a criação deste tipo de veículos exclusivos do ramo imobiliário”, finaliza ele. 

Eduardo Mekbekian, sócio fundador da Manati Capital Management

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